中華公司治理協會

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請注意：股東行動主義正在興起

【作者】   Yuliya Ponomareva
【資料來源】   Forbes
【發佈日期】   2018年 12月10 日
【介紹者】   閻書孝研究員
【審訂者】   何佩諸委員
【簡介】

歷史上，大型機構投資人只追求財務面的策略，對公司治理並未積極表態。但未來不再如此。某方面來說，讓人隱約地想起1980年代的公司收購者，新一代的行動主義股東正在興起，而且都是大角色，大型機構投資人像貝萊德(管理超過60億美元資產)，以及先鋒集團(管理50億美元資產)。機構型基金（包括退休基金、保險公司、捐贈型基金、銀行以及避險基金）已發起公開的活動來發揮其對公司的影響力，敦促管理階層推動改變。

行動主義者透過和管理階層議合，以及直接與董事會開會的方式，表達他們的擔憂。如果沒有達成共識，他們就會透過公開信、白皮書、股東會提案以及徵求委託書的方式，將要求公諸於世。他們的議題典型上涉及公司治理相關問題，諸如更換管理階層、股利支付、任命新董事以及高階經理人薪酬。然而，行動主義倡議的數量增加，就是想對公司策略發揮影響力，而傳統上這是高階經理人所執掌的。

根據2018年Activist Insight的報告，全球收到行動主義者治理相關提案的公司數，持續增加中，過去4年間平均成長了11％，在2017年全球有805家公司成為倡議對象。參與倡議的基金規模正在擴張中，從2010年的470億美元，到2016年超過2000億美元。這個趨勢也呈現地域上的擴張：在非英語系區域的行動主義者比例約有20％全國性的活動已在各歐洲國家開展發動，包括法國、德國、瑞士、義大利與西班牙。

大型機構基金若參加股東行動主義，以前會被視為非典型，但現在他們都躋身在列。施加壓力以督促所投資的公司遵循公司治理規範，加州公務員退休基金(CalPERS)是這種策略的先驅者。透過其治理與永續原則，CalPERS積極參與公司獨立董事的任命、董事會功能性委員會的組成、執行長接班倡議以及非執行業務董事長的任命。這些改變受到媒體相當程度的關注，而很多公司因CalPERS購買其股份後，也改變了治理方法。CalPERS的策略也帶來了財務報酬(過去20年約7％)，進而刺激其他機構型基金跟進。賦予小股東權力這項有利的監理改變，已經讓這項運作在大多數中型基金之中推展開來，包括了避險基金。

不管大型或小型、表現平平或市場領導者，沒有任何一家公司可以豁免於成為行動主義投資人的標的。諸如由Carl Icahn, Nelson Peltz, Dan Loeb及Bill Ackman所管理的大型避險基金，都藉由對抗全球具代表性的企業董事會如蘋果、百事、勞斯萊斯、雀巢與達能公司，公開地激起並產生媒體話題。最近Trian Fund Management, L.P.的創辦合夥人及執行長Peltz進入寶僑(P&G)董事會的任命案，則是在被謂為歷史上最大宗委託書爭奪事件中，一個轉折點的案例。自從他的基金在2016年決定收購寶僑35億美元的股份以來，Trian一直走訪拜票希望能在董事會有一名代表—但此舉被管理階層及董事極力抵制。當寶僑董事會最初試著阻撓Peltz爭取董事席位時，他就質疑這個決定。在兩方都花費數百萬美元投入委託書爭奪戰後，Trian發佈了一份長達94頁的白皮書（其中詳述了調整公司策略的提議），Peltz宣稱自己獲得小勝。但是唯有時間才能證明這場洗牌重組的影響程度。在更早對百事的倡議裡，Trian設法藉由委託書爭奪戰贏得董事會提名，以主張菲多利(Frito-Lay)需要從百事飲料部門分割出來。在獲得董事席次後僅一年，還沒等到其主張的關鍵目標落實，該基金就售出了公司的持股，該投資案為他們賺進55％的報酬。

繼起源於美國的行動主義倡議，歐洲的行動主義避險基金如雨後春筍般興起。瑞典的Cevian Capital對北歐旗艦級公司如Erickson、富豪集團以及丹斯克銀行開戰。儘管市場具波動性，但他們在2016年成為歐洲績效最佳的基金之一，報酬率達19.4％。先前沉寂的退休基金，現正殷切地盯著行動主義避險基金在牛市創造的可觀利潤。與CalPERS類似，挪威主權基金－政府養老金(GPFG)最近核准了一份公司治理綱領，強調其所投資公司應遵循的「良好」治理原則。

雖然聽起來行動主義者的議題漸漸為股東所接受，但現有的研究還沒法證實股東行動主義對長期的企業價值有正面影響。雖然把股東行動主義者當作公司願景塑造者的觀點已漸成主流，但審慎研究這個主題的人不一定贊同。比如，針對被行動主義者鎖定的公司進行的研究顯示，行動主義股東既可增加公司價值、亦可摧毀之。各項因素諸如標的公司的狀態、投資人的影響力以及目標，在解釋行動主義者倡議對公司績效的影響上，都扮演著重要的角色。雖然市場一般而言對行動主義者的參與持正面反應，但對於此運動的批評也引發人們擔憂行動主義者的倡議另有所圖。這是因為行動主義者也許不會等待承諾的改變實現，而是想從股市正面反應中獲得媒體曝光的動能，並在其所提出的策略落實以前，就選擇售出手上的股份，如同Trian對待百事公司一般。

當機構投資人進入一間公司時，小股東是否應該警覺呢？股東應該要盡力極大化其進入公司的正面影響力(對經理人決策權有更佳的控制)，隨時做好準備以阻止減損公司價值的策略。企業重新洗牌(Corporate shake-outs)會讓公司更為精實，並為增加管理效能的有力工具。然而，他們不應該是犧牲長期發展與利益而榨出短期財務獲利的工具。因此，股東必須對那些被行動主義者鎖定的企業，仔細檢視他們強化價值的可能性。與任何公司治理的機制一樣，股東行動主義並非毫無缺點，但是若使用適當，是可以產生明顯的正面影響。

【網址連結】
https://www.forbes.com/sites/esade/2018/12/10/shareholder-activism-is-on-the-rise-caution-required/#2f4f36d14844

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