王淮 (中華公司治理協會董監培訓委員)

 為了反制日月光發動2次公開收購矽品股權，矽品於3月2日在媒體刊登大幅廣告，以「矽品經營團隊誓言同進退聲明書」為標題，附上69位處級以上主管簽名，聲明面對日月光的惡意併購，將與董事長林文伯、總經理蔡祺文同進退。

正巧在前一天，也就是3月1日，聯強國際公告該公司董事會決議公開收購群環科技股份有限公司普通股股份，公告敘明了併購目的為了「結合公開收購人與被收購公司在資訊產品及系統銷售與服務的優勢，並進一步拓展下游通路之產品廣度及深度，進而強化與客戶的業務合作關係，擴大整體營運規模、發揮規模經濟綜效。」

聯強國際2002年就成為群環最大股東，藉由這次公開收購計畫把群環併入成為100％子公司，顯示雙方已經累積了超過十年的互信基礎。消息披露迄今，我們並沒有看到類似日月光矽品的精彩攻防戲碼。

一樣的公開收購案，卻有截然不同的兩樣情。

日月光矽品一案，目前處於等待公平交易委員會做出是否同意結合的決定，我們不對主管機關做任何的呼籲或影響，相信委員們一定會做出有智慧的決定。

回顧近幾年的資本市場，公開收購行動出現了兩個被定位為惡意收購的案例，先是去年6月8日國票金董事會通過以每股16.5元公開收購三信商銀八成股權，一周後，收購價提高至17.8元。三信商銀召開記者會，以國票金出價不合理反對收購，8月17日公開收購截止日，收購宣告失敗。3天之後，日月光接著登場，宣布以每股新台幣45元收購矽品25％股權，總金額高達新台幣350億元。日月光並表示，取得矽品股權純屬財務投資，不會介入經營。

三信商銀以及矽品面對公開收購案，各自都依法召開審議委員會，表達了保留甚至反對的立場，直接或間接呼籲股東不要參與應賣。

過去一段時間，學者專家針對上述這兩大非合意收購案，發表了對攻守雙方一些相當有見地的評論，在此，個人謹試著從G20/OECD公司治理原則有關公司控制權市場 （Markets for Corporate Control）的觀點，提出下列看法，供各界賢達先進參考 :

經濟合作暨發展組織（OECD）所發布的公司治理原則，長久以來都是世界各國在制定本身資本市場公司治理規範的最佳參考。去年11月OECD推出了經過G20認同的G20/OECD Principles of Corporate Governance，共分為六大構面，其中第二構面《The rights and equitable treatment of shareholders and key ownership functions 》充分揭示了要公平對待所有股東─包含少數股東及外國股東的權利，次原則H項下，則針對諸如併購等公司控制權轉換的機制，倡議應該允許控制權轉換市場有效率且透明化的運作 。守則更進一步闡釋，任何反收購的工具，都不應被用來做為經營團隊以及董事會擔責的庇護。

一個成熟的資本市場，一方面容許被收購者運用反收購手段，但另一方面，也要防止這些反收購手段阻礙了控制權轉換市場的有效運作。

控制權轉換市場機制具有保護沒有控制權股東的功能。西方公司治理研究學者多主張它藉由將無效率經營階層所擁有的公司控制權予以剝奪，發揮了對未能達成最大價值經理人懲戒的效果。一個成熟運作的控制權轉換市場，甚至可能對所有企業的經營者產生警惕的作用，從而鞭策自己提高經營效率，回報股東。

OECD的公司治理原則更進一步提醒，被併購企業董事會在使用任何反收購的手段及工具時，都要謹記其對公司與所有股東所負有的受託義務（fiduciary duty ）。

主管機關持續建置透明公平的控制權轉換市場機制、收購方珍惜並善用經由併購取得的資源（包含人員/技術…）、被收購方成熟使用合宜的反收購工具並以公司及股東最大利益為依歸，誠願日月光矽品的攻防戰，促發我國資本市場邁向更成熟、更被國際投資人認同的新境界！

本文刊載於2016年3月8日工商時報，網址：
http://www.chinatimes.com/newspapers/20160308000083-260202